요약 :
1. 호텔신라라고 해서 호텔비중이 큰 것이 아니다. TR(Travel Retail)부분이 총 매출액 중 80% 이상을 차지한다.
2. TR 하려면 국가에게 승인받아야한다. 새로운 업체의 시장진입이 쉽지는 않다. 다만, 코로나 이전 잘나가던 호텔신라가 TR 확장을 하였는데, 지금은 적자의 주요 원인이다.
3. 멀티플이 현재 너무 비싸다. 잘나가던 19년도에도 PER 21.40배, EV/EBITDA 8.98배였다. 현재 22년 기준 PER50배, EV/EBITDA 15.5배 나온다. 주가가 절반꺾여야 멀티플이 비슷해질 정도이니 쉽게 매수버튼이 눌리지 않는다. 아무리 리오프닝 기대가 되도.
갑작스러운 질문 : 면세점을 왜 호텔업체가 하는 것일까?
롯데와 신세계는 백화점을 보유하고 있고 호텔신라는 없는데 호텔신라는 어떻게 면세점을 하는 걸까. 사실, 면세점은 백화점에서 시작한 것이 아니라 호텔 투숙객들을 상대로 상품을 판매전략을 세운 것이기에 호텔에서 시작했다. 그래서 호텔롯데가 1980년 롯데면세점을 호텔신라가 1986년 신라면세점을 세운 것이다(+호텔롯데가 면세점업을 하지 롯데쇼핑이 하지않는 것도 하나의 근거다). 백화점 업체들이 면세점 사업을 시작한 것은 2015년 부터로 중국인 관광객이 늘어남과 동시에 정부에서 여러 기업에 면세점 출점을 허가해주었다. /
백화점과 면세점의 차이점 : 입지와 MD vs. 네트워크
1. 백화점
백화점은 유동인구가 많은 곳에 들어서야 장사가 잘된다. 면세점 처럼 공항에 있거나 장충동체육관쪽 구석에 박혀있으면 사람들이 찾지않는다. 횡단보도 건너 편의점도 가지 않는데, 접근성이 떨어지면 백화점은 문을 닫아야 한다. 또한, Merchandising이라 하는 MD의 소비자 트렌드를 재빨리 파악하여 상품을 내놓는 것이 중요하다. 유튜브, 인스타 등에서 본 상품이나 새롭게 유행하는 스타일이 입지좋은 백화점에 들어오면 사람들은 더욱 몰릴 것이고 또 소비자는 백화점이 트랜디한 상품이 있어야한다고 기대를 한다.
2. 면세점
면세점은 전혀 다르다. 공급자 위주이다. 아무리 장충동체육관쪽 구석에 박혀 있어도 시내점 가운데 매출규모가 2위이고 어차피 사람들은 루이비통, 에르메스, 샤넬, 구찌, 프라다를 구매한다. 수요에 의해 움직일 수도 없는게 글로벌 브랜드들인 위 기업들이 상품을 주지 않으면 공급을 늘릴 수도 없다. 즉, 면세업은 공급기업과의 네트워킹이 중요하다는 소리다.
면세점 만큼은 강남보다는 강북 : 강북에는 경복궁, 북촌, 종로를 포함하여 관광지가 많다.
아무래도, 외국인 관광객 입장에서는 현지에서 보던 똑같은 프렌차이즈들이 즐비한 강남보다는 강북에 있는 경복궁이나 종로 등 문화유적지가 많은 곳을 들리고 싶어하고 여행사도 그 선호를 알기에 코스를 아예 그렇게 짜논다. 그러다 보니 해외관광객들이 강북에서 자주 돌아다니다 보니 면세점도 강북에 위치해 있을 수록 좋다. 강남신세계백화점 같은 경우는 외국인 관광객을 도저히 끌어들일 수 없는 구조인 것이다.
면세점은 단체관광보다는 개인고객이 매출액에 더 이익이다 : 알선수수료가 들지 않는다
중국여행객이 중국여행사에 4박5일 일정 50만원을 지불하면 중국여행사는 항공사에 일정 금액. 그리고 한국 현지에 있는 여행사에게 10만원 정도를 떼어준다. 해외관광객을 받는 한국여행사를 국내 인바운드 여행사라고 부르는데, 이들의 수익은 당연히 역마진이다. 우선, 현지 여행사에게 관광객들을 받는 대가로 오히려 돈을 인바운드 여행사가 지불할 때도 있다고 한다. 인바운드 여행사는 이들을 면세점에 데리고 다녀 알선수수료를 받는데 면세점 매출의 최소15% 많게는 35% 정도 챙긴다고 한다. 당연히, 면세점 입장에서는 알선수수료가 없는 제 발로 찾아오는 개인관광객이 훨씬 더 좋다. 개인고객이 자주 몰리는 곳이 있는데, 그곳은 바로 명동에 있는 롯데면세점이다. 명동은 개인관광객이라면 필수코스로 꼭 들리는 곳이다 보니 단체관광을 안받더라도 롯데면세점에서는 개인관광객으로 가득차 있다. 반대로, 남산 기슭에 있는 신라면세점 서울점 앞은 단체관광객 버스로 붐빈다. 다 알선수수료를 내야한다.
면세점 매출효자는 화장품 : 면세점 매출의 화장품은 70&, 화장품업체도 면세점매출이 50% 이상
럭셔리 가방은 1,000달러가 넘어 면세한도에서 벗어나는게 부지기수. 담배나 술은 한 보루나 한 병씩만 구매가 가능하기에 사실 화장품이 가장 600달러 미만의 면세한도에도 적합하고 휴대하기도 용이하다. 그래서 면세점에서 가장 많이 팔리는 항목이 화장품이고 이는 면세점에 큰 매출이 된다. 역으로 생각하면 면세점이 화장품을 많이 판다는 것은 화장품업체 입장에서도 면세점 비중이 크다는 것이다. 이는 면세점에게 바잉파워를 주어 판매수수료를 높게 측정 할 수 있는 유리한 입지를 준다. 그래서 면세점은 화장품 하나를 팔면 상품가격의 50%를 가져간다. 어마무시한 판매수수료인 것이다. 백화점이 보통 30%, 홈쇼핑33%, 오픈마켓15%이니 말이다.
바잉파워, 네트워킹, 브랜드력을 이기는 판관비 : 19년 매출 8천억, 인천공항 임차료 3,500억.
면세점(호텔신라)의 이러한 힘에도 불구하고 면세점업은 판관비가 굉장히 많이 든다. 그나마, 한국만 거의 유일하게 공항에만 면세점이 있는 것이 아니라 시내에도 있어서 임차료가 다소 싼편(?)이지만 공항에 입주한 면세기업은 판관비가 어마무시하게 든다. 19년 호텔신라의 연매출 8천 억 중 임차료가 3찬5백억원 이었으니 39%정도의 임차비가 나간 것이다. 여기다 인건비와 관리비까지 더하면 영업적자를 모면하기 힘들다. 당연히 19년 인천공항점에서 영업적자를 냈다. 물론, 시내점도 알선수수료가 있어서 판관비는 비싸다. (참고로 인천공항공사는 19년 매출액 2조 8,300억원, 영업이익 1조2,900원을 냈다.) 그럼에도, 해외진출을 하기 위해서는 글로벌 톱 공항인 인천공항에 면세점 입점해 있어야 해외 공항에 면세점을 지원할 때 유리한 평판을 받을 수 있으며 인천공항 임차료가 비싸다 해도 매출액이 많이 찍히기에 바잉파워 면에서 큰 힘이 실리는 것은 사실이다. 세상에 그냥 하는 것은 없다. 모든지 투자와 비용이 들기 마련이다.
최대주주 : 국민연금이 최대주주 같지만, 삼성가가 합체하면 다르다
호텔신라의 최대주주는 개별로 봤을 때는 국민연금공단이 7.58%로 가장 많이 갖고있다. 그래서, 의결권이 가장 많아 목소리가 가장 클 것 같지만, 삼성의 여러 계열사가 호텔신라 주식을 나눠가지고 있는 것을 볼 수 있다. 다합치면 국민연금의 두배 이상의 의결권이 되니 공식적으로는 개별인 척 하지만, 실상 한 몸이라 봐도 무방할 것 같다. 흥미로운 것은, 세계 자산운용펀드 블랙록도 호텔신라 지분을 무려 5.09% 가지고 있다는 것이다. 세계적 펀드사가 들어와있으니 호텔신라 주가에는 적당한 이유가 붙을 수 있을 것이란 확률이 올라간다.
코로나19 이전 호텔신라 : 사업전망 좋아서 그렇게 면세점 확장했건만...
호텔신라의 성장세는 20년도 코로나19가 터지기 이전에는 정말 잘 나갔었다.
이러한 성장 뒤에는 꾸준한 면세점 확장사업이 뒷받침 해주었기 때문이다. 그래서 그렇게 열심히 확장했는데..
그런데, 왠걸. 코로나19가 터지고 하늘길은 막론하고 집 밖에도 사람들이 나오지 않고 있으니 면세, 호텔, 레저사업이 잘 될 수가 없었다. 직격탄을 맞은 것이다. 하지만, 코로나가 영원할 수 없듯이 리오프닝 관련해서 가장 수혜받는 회사 중 하나로 스포트라이트 받던 호텔신라. 20년부터 22년 반기말까지 TR, 호텔&레저 매출이 점차 회복한 것을 볼 수 있다. 다만, 흥미로운 점은 TR부분의 매출이 전체 매출 중 88.1%나 차지하지만, 실제 영업이익에서는 호텔&레저가 매출액 대비 영업손익을 더 많이 번 것으로 보여진다.
다만, TR부분이 영업손익이 낮은 이유를 추론해보자면, 아직 국내 외국인 방문객의 절대적인 수는 적은 편이다. 18년도만 해도 1500만명수준이었는데, 21년은 96만명. 22년은 아직 10월이지만 2개월밖에 남지않아 많아봤자 2백만명 정도 예상한다.
이러한 상황에서 면세점 매출이 급격히 증가할 수 없고 값비싼 임차비용은 계속 사람이 많든 적든 똑같이 지출해야한다. 무엇보다, 호텔신라의 TR의 VIP는 중국관광객이나 보따리상인 따이공들이었는데, 이들이 점차 자국내 경쟁력있는 업체로 등을 돌리면서 호텔신라의 경쟁력이 약화되었고 이는 광고 비용증가, 할인율 증가 등으로 이어진 것으로 보여진다. 추가적으로, 면세점은 외국 상품의 수입과 토산품(특정 지역에서만 나는 상품)을 사고 팔고하며 수입을 발생시키는데, 사는 과정에서 물가가 상승하여 수입물가비용이 증가한 것 같다.
많은 자본 : 그 안에 가려진 훨씬 더 큰 부채 (Feat. 부채비율은 내 마음대로)
호텔신라가 갖고 있는 현금을 싹다 모아볼까요. 면세점에서 돈이 왔다갔다하는 양이 정말 많나봅니다. 현금으로만 4천 3십억 정도 갖고있네요. 보증금이나 매출채권같은거 다 합하면 9천 4백억정도 현금성 자산을 갖고 있습니다. 적지 않은 금액이죠.
부채도 있겠죠. 현금성 자산이 워낙 많다보니 부채가 많아도 어느 정도 커버 가능하겠지 했지만, 부채 총액이 2조 2천 4백억원 입니다. 발음하기도 힘드네요. 부채 뜯어보며 놀란 것이, 차입금액이 1조 정도 되니 이자비용만 7백4십억 나가는게 충격적이었습니다.
다음은 호텔신라 전자공시시스템에 나와있는 부채비율 구하는 표를 가져왔어요. 어라? 부채비율이 73.8% 밖에 안되네요?
흔히 부채비율이 200% 이하면 양호한 수준이라고 재무평가를 합니다. 그런데, 여기서 저는 함정이 있다고 생각을 합니다. 저 부채비율은 순부채+자기자본을 더한 총 금액에서 나누기 순부채를 한 것입니다. 즉, 총 자산에서 부채가 얼마나 차지하는지를 구한 것이죠. 문제 될 것은 없습니다. 저 공식이 틀린 것도 아니고 거짓말 한 것도 아니니깐요. 다만, 총 자산에서 부채를 나눠 구하는 부채비율은 기업의 실감나는 부채비율을 보여주지 못합니다. 예를 들어볼까요. 제가 집을 하나 1억을 주고 구매를 했는데, 부채 8천만원 + 현금2천만원을 줬습니다. 여기서 저의 부채 비율은 '8천 / 1억 * 100= 80%'가 되겠죠. 그럼 200% 이하이니 제가 집을 산 것은 부채를 양호하게 가져가고 잘 산 것 일까요? 아닙니다. 만약, 제가 부채 1억을 안고 1억원의 집을 샀다고 해보죠. 1억 / 1억 * 100 = 100% 입니다. 무조건 부채비율은 200%이하가 되고 최대가 100%밖에 나오지않는 공식입니다. 정확히 부채비율은 구하기 위해서는 내 지갑에 있는 돈과 부채의 비율을 구해야 100% 넘는 바운더리 가능성을 열어두면서 실감나는 부채비율을 구할 수 있는 거죠.
네이버금융에서 호텔신라의 부채비율 추이를 보겠습니다. 순서대로 19년-20년-21년-22년(E=예상)입니다. 19년 부터 부채비율이 200%를 훨씬 뛰어넘었고 300%도 20년 부터는 뛰어넘었습니다. 물론, 삼성가가 최대주주임으로 부채로 망하지는 않겠지만, 막대한 부채를 안고있는 기업을 투자해야한 다는 판단은 조심할 필요가 있을 것 같습니다.
이런 와중에 혹시나 임원진은 얼마나 보수를 받고 있나 해서 찾아봤는데 허걱했습니다. 우선, 대표이사 이부진은 매월 1억1천4백만원을 받고요. 상위 1% 부자들의 연봉이 1억 정도 된다던데 그것을 월로 버니 어마무시한 급여액입니다. 여기서 끝이아닙니다. 상여금이라 해서 17억9천4백만원이 측정되었습니다. 성과가를 치하하여 상여금을 주는 것이라 하지만, 회사가 격변의 시기를 겪고 있고 부채가 많은 이 상황에서 주주들의 돈으로 상여금 잔치를 하고 있으면 주주 입장에서는 한숨 나올 수 있단 생각이 듭니다.
